买入价值+高成长严重低估的9元的景兴纸业002067

2008-05-28

最新报告原因：实地调研        景兴纸业（002067） 强买（调高）
2008 年5月 22日                                                      
1.行业判断——已经走出低谷
●供需：行业整体处于供大于求
由于07年下半年几个大企业扩充产能较大，行业供求关系在07年下半年出现了逆转。07年全国箱板纸需求大约在1450万吨，箱板纸由06年总体产能小于需求100万吨变成07年底的产能大于需求100万吨。08年如果继续扩充产能，将导致08年出现明显供大于求。到07年底，产能约1550万吨，07年市场总体需求大约是1450万吨。07年之前5年行业需求增长速度大约在15％左右。由于产能扩张快于需求导致了供求关系逆转。
箱板纸的原料纸浆的价格在07年4季度开始到08年一季度结束大约上涨了20％－25%的水平。纸浆的成本占到箱板纸成本的60％。箱板纸虽然也出现了一点上涨，涨幅大约在10%的水平，加上人工等也小幅上涨，导致行业内一季度毛利率出现大幅下滑，从07年上半年的平均19.5的水平下降到约16％左右的水平。提价慢于成本的上升导致了毛利率下滑。
行业整体上处于寡头垄断状态。前三名九龙纸业、理文造纸和景兴纸业加起来占有全国市场份额的70％。
在行业内的三家巨头都有意提价的情况下，到5月为止，已经提价了两次。一次是在3月底、4月初，这次提价景兴纸业对于大客户提价大概150元一吨，对于小客户提价200元一吨。第二次是5月开始，所有客户都提价300元一吨。经过了这两次提价，公司的盈利能力大幅回升。玖龙纸业由于考虑到国内市场的承受能力，目前已经宣布了江苏太仓的纸机转到越南，未来箱板纸的产能扩张主要放在东南亚，这降低了未来箱板纸继续出现供大于求的情形出现，明年开始有望扭转箱板纸目前供大于求的局面，另外，玖龙纸业未来在国内主要拓展液体包装纸市场。
另外，在公司提价的过程中，废纸价格由于前期涨幅过快，从4月开始出现了大幅回落。

上图的美废价格是以美元结算的价格，考虑到一季度到目前人民币兑美元从大约7.3的水平升值到目前的6.97的水平，人民币兑美元的升值幅度达到了接近5％的水平。
根据以上的分析，产品价格提价大约达到了12％左右，做为废纸占成本超过60％的箱板纸的总成本下降了3％左右。总体上，如果按照现有的价格来计算，毛利率水平已经超过了20％的水平。这个将在下半年的业绩中得到明显的体现。
2.公司经营——覆膜彩印纸箱和广西的60万亩速生林和10万吨纸浆项目值得看好
●07年业绩简要评价
公司2007 年营业收入较2006 年度增加14.88％，主要是公司45万吨项目于2007 年10 月份正式投产所致，新增产能使得公司销量较2006 年增加约4.6 万吨。另外，部分规格品种的产品价格于2007 年内多次提价，也增加了公司的营业收入。新增产能的投产，及公司所得税的大幅度减少，极大的提高了公司的盈利水平，尽管公司营业利润仅增长3.44%，但净利润增长41.33%。根据我们的了解，一季度的业绩大大低于市场预期主要是产品价格没有得到提升，并且废纸价格在一季度单季提高了10％左右的水平，由于废纸占公司的箱板纸成本超过60％，因而出现了业绩大幅下滑。另外，公司去年12月份收购的浙江日纸由于原来就是处于亏损状态，在一季度箱板纸行业情况不好的情况下，亏损更加严重。在公司三月份对浙江日纸进入到公司统一管理的架构之中，到4月提价之后，由于管理成本的下降和毛利率的小幅回升，四月份浙江日纸已经亏损很小，5月份的提价之后，浙江日纸开始出现盈利。相信今年浙江日纸能够实现全年产生一定的业绩贡献。

●造纸业务产能放大推动未来盈利增长
产量方面，由于07年10月份投产的45万吨箱板纸产能导致公司由原来的33万吨的箱板纸产能扩张到08年的77万吨产能。另外，公司在07年12月份以4167万元收购了浙江日纸纸业公司51％的股权，根据了解日纸产能大约在15万吨，公司权益产能7万吨，不过，由于原来原料成本和管理成本高，公司处于亏损状态，按照目前的情况，08年会扭亏并实现一定的盈利。另外，公司07年增发项目有60万吨造纸产能，原来预计这60万吨产能可能在09年中投产，由于目前市场情况，可能推迟。考虑到目前的箱板纸市场和公司产能情况加上公司是国内消费量最大的长三角区域最大的箱板纸企业，公司08年造纸方面的业绩可能会达到0.4元左右。（考虑了税收优惠方面）
由于09年中期投产的去年增发的20万吨白卡纸的产能扩张，估计09年造纸对上市公司贡献的净利润大约在0.6元左右。
●        覆膜彩印纸箱的逐步推广加强了公司未来的成长性预期和估值水平
公司的覆膜彩印技术已经研究有几年时间，主要是由邱总主导。这方面的具体情况如下：
首先，公司认为覆膜彩箱技术已经成熟，产品得到了终端客户的认可，目前到公司考察的客户非常多，而且有不少非常有实力的各个行业的企业，目前市场已经推开的主要是新疆库尔勒农二师的梨、赣州的脐橙和好孩子的订单。未来可能的客户包括麦当劳（订购公司的彩盒）、富士康、联想等大型企业。
其次，公司目前在天津有一条覆膜彩印生产线，1.8米宽幅，年印刷能力大约在1亿平米。目前在昆山有一条半自动化的彩箱生产线，生产线速度每分钟大约在20米（设计每分钟速度是40米），没有达到设计的要求，主要是人工操作方面跟不上。在新疆已经开始土建，预计5月底投产一条全自动的彩箱生产线，设计每分钟速度是120米，预计在5月底投产，6月开始正式生产。而赣州的项目从4月份开始土建，投产时间可能在8月底，另外，平湖年底前会上两条彩箱线和两条彩印覆膜线。根据以上公司的扩张计划，到今年年底为止，公司会扩张四条彩箱线和两条彩印覆膜线，由于一条彩箱线设计产能一年是5000万平米，目前天津的彩印覆膜线是一年1亿平米，因而，有两条彩印覆膜线是用来供应四条彩箱线的半成品。另外一条彩印覆膜线主要用来生产彩盒，这个彩盒就是未来用于出口美国的食品包装盒。
根据公司的说法，彩箱的毛利率和生产线的自动化程度以及生产速度相关，目前昆山线由于只有每分钟20米，因此处于微利状态，如果新疆的全自动生产线的生产速度是60米每分钟，毛利率可能在20％左右，如果速度是70－80，毛利率可能在25％左右，如果速度是能达到100，毛利率会超过30％。以上对于毛利率都是估算的，实际的毛利率还要等新疆线出来之后才能得到印证。根据我们对于杭州的胜达包装（全国最大的纸箱生产企业）的调查，07年胜达包装6亿的销售收入（其中1.8亿是彩箱，其余为黄箱），能达到8000万的净利润，可见传统彩箱的销售净利率大约在15％多一点的水平。因而，我们暂时估计景兴的彩箱销售净利率在15％－18％的水平。出口美国的彩盒的净利率则要等美国订单确定之后才能进行估算，目前产品已经得到美国方面的认可，只是由于公司目前没有产能，没法签订实际的订单，因而，我们估计彩盒的订单会在今年年底前签订，从目前了解的情况来看，由于彩盒是用普通的牛皮纸等加上双面覆膜（去年已经通过美国FDA认证）来替代食品级的彩色白卡纸，公司的纸加上膜以及印刷的成本只有4500一吨，而麦当劳目前用的鸡块、全家桶等的彩色印刷纸每吨高达12000元，利润空间巨大，彩盒的毛利率肯定会大大高于彩箱的毛利率，具体能到多少毛利率还要看最后价格谈判的结果，根据目前的麦当劳等的可能订单，单单麦当劳一个公司一个月就需要1吨的包装纸，需求的量非常巨大，公司的一条彩印覆膜线还不够供应麦当劳一个公司可能的订单，另外，公司还在谈供应美国的其他方便食品盒的订单，这些订单都要等年底前产能出来才能签订。
最后，08年公司彩箱销售估计在5000万平米或者以上，一平米售价大约是5.5－6元之间，公司08年彩箱销售收入可能在2亿或者以上，净利率在0.15的水平，也就是说彩箱这块08年景特彩差不多能到2000万，3000－4000万有难度。09年由于产能释放因素，最好情况覆膜彩印方面的销售收入可能能达到20亿（如果要达到20亿的销售，则要考虑由于市场情况理想，公司明年上半年将可能继续扩充5条彩箱生产线），差的情况可能是销售10亿（按照现有的年底前扩张的产能就能达到这个销售，目前新疆、赣州和昆山好孩子等的长期意向性订单已经达到6亿左右）。仅仅考虑今年下半年扩张的产能，彩箱方面净利润在1.5――1.8亿之间。第二个方面是国外的彩盒订单，目前并没有签订具体的订单，不过，由于国外谈判已经进入最后阶段，和国外客户主要讨论的是能供应多少量的问题，因而，我们估算一条彩印覆膜线一年1亿平米的量大约能产生1亿的净利润。另外，覆膜这块邱总占有25％股权，股份公司75％股权，净利润还要乘0.75。
根据以上估算，公司明年彩盒和彩箱业务大概能给公司带来0.5元的每股收益。（以上仅仅考虑了今年年底之前的产能扩张，并没有考虑如果市场前景良好，明年上半年公司计划继续扩张的产能情况）
●        纸浆和速生林项目提升公司的估值水平
公司已经于去年10月份与广西全州林业局签署了合作造林框架协议，根据协议公司拥有总计60万亩林地的采伐权益，这块未来可能会在2010年开始产生效益。另外，公司在当地收购了一个小的纸浆企业，并要扩充当地的产能到9.8万吨的制浆能力。根据和国信的造纸行业分析师李世新的交流，他估算的林地和制浆如果顺利，将在2010年为公司带来超过2毛的收益，未来这块业绩还会逐年快速提高。

3.估值和投资建议
基于以上的分析，我得出的公司08－ 10年的每股收益可能在0.45元、1元和2元（对于2010年的业绩只能说是大致可能如此，09年的1元的业绩相对来说非常有把握）。考虑到覆膜彩盒彩箱、造纸和纸浆业务未来快速成长的前景。我认为公司09年的市盈率水平能达到30倍甚至以上。给予景兴纸业一年目标价30元。目前9.2元的价格建议强烈买入。


4.风险因素

    目前公司存在的风险主要来自以下几个方面：
1、        由于目前公司的彩印覆膜技术主要由邱总负责，技术应用时间还不长，公司其他技术人员还没有能够完全掌握相关技术细节，因而，一旦邱总出问题，技术方面存在泄密等风险。考虑到彩印覆膜技术已经申请了专利并且邱总有景特彩公司25％的股权，这种可能性相对不是很高，但是，这个确实是公司目前的核心风险。一旦彩印覆膜线投产了一两年之后，公司其他技术人员成熟之后，这个方面的风险将自动消除。


2、        这个周末大约5月25日左右，新疆线即将进入新疆现场进行安装调试，并且目前公司所有和彩印覆膜有关的高管都将去现场监督。由于新疆线是公司彩印覆膜大规模工业化生产的第一条生产线，因而，一旦这条生产线调试不成功或者出现其他问题，将成为这个股票短期的风险。而一旦调试成功，公司将会开始考虑明年上半年继续扩充产能，并且将开始和各个大客户进行实质性的订单谈判。因而，我们认为新疆线的成功与否将决定公司未来的股价走势。

近其有不少私募和基金开始对景兴002067关注,

据了解,景兴002067董事长等上周末到新疆，，今天和农二师等谈了谈，接下来几天生产线还没有到达前会去会见会见当地其他的水果生产兵团一起其他水果生产商和贸易商等。

这个生产线生产出来之后，在台湾已经安装调试过一次，相当成功

6月会组织基金到新投产的生产线去调研!

景兴纸业（002067）



08－ 10年的每股收益可能在0.45元、1元和2元（对于2010年的业绩只能说是大致可能如此，09年的1元的业绩相对来说非常有把握）。考虑到覆膜彩盒彩箱、造纸和纸浆业务未来快速成长的前景。我认为公司09年的市盈率水平能达到30倍甚至以上。给予景兴纸业一年目标价30元。目前9.2元的价格建议强烈买入。

楼主很消息很灵通啊


景兴纸业（002067）

据一些基金公司人说,

新投产线,安装调试结果估计6月15日左右见分晓,很多基金公司6月确实要去调研,

并且,

新投产线一旦成功,股价立马拉涨停,大牛股从此起步了