航天军工：中国战斗机制造行业有大市场 荐2股

    投资要点

　　中国战斗机制造完成了从仿制到自主研制的历程，可以自主研制有竞争力的第三代战斗机；

　　中国开始意识到一味地引进并仿制有损于自主创新能力，《国*家中长期科学和技术发展规划纲要2006-2020》开始强调自主创新，国防采购开始倾向于国产化；

　　中国空军的现代化程度很低，表现在第三代战斗机的装备比例很低，只达到10%左右；.结合《2006年中国的国防》白皮书，我们认为2010年前后，中国空军将大量装备第三代战斗机；

　　结合世界各国的国防费情况，无论是绝对量还是相对量，中国的国防费水平都相对较低，仍有很大的上升空间；

　　中国连续的裁军，有利于减少人员开支，相反，可以增加军备开支，有利于各军工行业的发展；

　　中国拥有自己传统的军贸市场，歼10高调亮相珠海航展，迎来部分国际订单。

　　国际预测公司预测2008-2012年的战斗机市场供应量，成飞集团榜上有名，按金额划分成飞集团位居第五，按数量划分，位居第三；

　　重点关注航空动力和成飞集成。

　　1.航空动力：中国军用航空发动机龙头

　　主营业务以军品为主

　　公司主要研制“秦岭”航空发动机，为“太行”及“昆仑”航空发动机研制零部件，为轰炸机、歼击轰炸机、大型舰船提供动力装置，业务以军品为主。

　　2007年，军用发动机业务、发动机零部件转包及民品业务毛利率大概分别在：18%、15%和23%。

　　军品业务情况

　　公司承担“秦岭”整机、“太行”核心部件-燃烧室和高压涡轮、“昆仑”的核心部件-高压压气机单元体的制造。如表3所示。整体上看，公司大概承担50%的制造份额。

　　“秦岭”发动机2007年12月生产定型，主要装备歼击轰炸机飞豹，飞豹为双发机，1998年装备部队，至少还有10年的装备期，但增长速度有限。

　　“太行”发动机是我国研制的第三代大推力发动机，2005年底设计定型，主要用于替代歼10、苏27上使用的俄罗斯AL31FN发动机，以实现歼10、歼11的完全国产化，目前处于试用阶段。中国未来20年至少需要1000架左右的歼10、歼11，如果全部配备“太行”发动机，那么需要2500台左右，预计每年收入在7亿元。

　　歼七、歼八过了主要列装期，“昆仑”发动机处于衰退期，但存在一些维修业务收入，金额较小。

　　转包业务情况

　　公司主要为美国的GE和普惠（PWA），英国的罗罗（RR），法国的斯奈克玛（SNECMA），德国的MTU以及加拿大普惠（PWC）等世界著名航空发动机制造企业提供零部件，部分产品获得唯一供应商资格。

　　公司计划2008年实现转包收入2亿美元、2010年达到3亿美元。目前外贸订单充足，计划基本可以实现。

　　非航空产品业务主要产品包括风力发电机、太阳能发电装置、烟汽轮机、石化设备及其备件、航空地面设备、精密锻铸件等。这部分业务收入比重较小，但公司计划进一步做强做大风电设备、太阳能发电设备业务，计划2010年实现4.5亿元以上的非航空民品销售收入。

　　后续发展动力强劲目前，轰6已经比较老化，中国急需新型轰炸机或者需要对轰6进行大幅改进，大型军用运输机已经在西安立项研制，这就需要配套研制大推力发动机，我们认为这些后续研制工作都离不开航空动力。

　　中航集团航空发动机资本运作平台预期强烈目前中航集团计划用3年时间，实现子公司整体上市，而航空动力是唯一拥有发动机整机业务的上市公司，将来作为中航集团航空发动机资本运作平台预期强烈。总体上看，公司大概占中国军用航空发动机40%的市场份额，一旦完成整合，公司收入将大幅提升，同时也有利于行业的发展。

　　存在的风险公司的历史包袱较为沉重，虽然营业收入颇高，但各项费用开支较多，导致公司的盈利水平较低。

　　在不考虑资产注入情况下，我们预计2008年公司实现每股收益0.26元。

　　2.成飞集成：隐性的歼10概念

　　四大汽车覆盖件模具企业之一

　　模具行业是高技术行业，是国*家重点扶持行业。公司享受增值税返还50%的优惠，是目前我国四大汽车覆盖件模具之一。

　　一汽模具和二汽模具依附于各自的汽车整车厂，是一汽、二汽各自下属子公司，大部分业务收入来源于各自的汽车整车厂，与本公司之间的竞争并不大；而天汽模具和成飞集成是面向市场的独立模具企业，都采取市场化运作，二者之间的竞争较多。

　　汽车覆盖件模具主要集中在中高端

　　公司的国内客户主要有一汽大众、上海大众、上海通用、广州本田、奇瑞汽车；国际客户主要有通用、福特、路虎、雷诺、沃尔沃。公司与他们保持良好的合作关系。

　　公司产品逐步向中高档车模转移，在当前汽车模具行业中，低档车模具领域竞争激烈，毛利率较低，而中高档车模具进入门槛高，竞争较低，毛利率较高。如表1所示：公司在2004年中低档车模营业收入占比53.05%，而到了2006年，占比降低到0.01%，几乎可以忽略不计；相反，中高档车模营业收入占比稳步提高，2004年占比11.85%，2006年达到60.62%。目前公司正在高端市场转型。

　　由于生产过程中，数控设备呈现工作量不均衡的局面，为了提高数控设备利用率，公司积极承揽数控加工业务，目前主要承接成飞集团生产的航空产品所需零件的外协加工业务。

　　数控加工业务收入稳步增长，并维持较高的毛利率水平。

　　控股股东的战斗机业务惠及公司

　　公司的控股股东为成飞集团，而成飞集团主要生产战斗机，国产第三代战斗机歼10出于成飞集团，按照国际预测公司预测，未来5年成飞集团将出口战斗机228架，金额大概在48亿美元。即使不考虑国内销售，这笔收入也相当可观。而成飞集成承担成飞集团的航空产品数控加工任务，从其对外数控加工业务收入的大幅增长，我们也可以看出，成飞集团的战斗机销售良好。

　　鉴于对成飞集团战斗机销售的乐观预期，我们非常看好成飞集成的这部分数控加工业，未来5年，这部分营业收入预计保持40%左右的增长。

　　08年度业绩将超过20%以上的增长从目前的订单情况来看，公司2008年营业收入将比去年同期增长20%以上，随着募集资金投入项目的推进，公司业绩的可持续增长提供保障。

　　我们预计公司2008年实现每股收益0.31元。（民生证券）

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